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• 所属 MOC: 资本市场与投资工具MOC
• 前置概念: derivatives
• 并列概念: options
• 易混淆概念: forwards（远期合约）、options（期权）
• 关系笔记: risk-return-and-diversification

期货

一句话定义

期货是一种在交易所交易的标准化合约，买卖双方约定在未来某个特定日期，以今天确定的价格买入或卖出某种标的资产。

核心机制 / 工作原理

基本概念

期货合约是金融衍生品的一种，其价值”衍生”自某种 underlying asset（标的资产）。标的资产可以是：

类型	示例
商品期货	原油、黄金、铜、大豆、小麦
金融期货	股票指数（S&P 500）、国债、外汇
新兴期货	碳排放权、天气指数、加密货币

标准化合约

与 forwards（远期合约）不同，期货合约是标准化的，由交易所预先规定：

• 合约规模：每手合约代表多少标的资产（如1手原油期货 = 1000桶）
• 交割日期：固定的到期月份（如3月、6月、9月、12月）
• 交割方式：实物交割或现金结算
• 最小价格变动：tick size（最小变动价位）

这种标准化使得期货可以在交易所公开交易，流动性远高于场外交易的 forwards。

保证金制度（Margin System）

期货交易采用保证金制度，这是期货最核心的特征之一：

初始保证金（Initial Margin）

• 开仓时必须存入的最低金额，通常为合约价值的5%-15%
• 相当于一种”履约保证”

维持保证金（Maintenance Margin）

• 账户中必须维持的最低余额
• 通常为初始保证金的75%-80%

保证金追缴（Margin Call）

• 当账户余额低于维持保证金时，交易所要求追加资金
• 若未能及时追加，交易所将强制平仓

举例：假设1手原油期货合约价值100,000美元
- 初始保证金：10,000美元（10%）
- 维持保证金：7,500美元（75%）

当账户净值跌至7,500美元以下时：
→ 收到margin call
→ 必须追加资金至初始保证金水平
→ 否则被强制平仓

逐日盯市（Mark-to-Market）

期货采用逐日结算制度，每个交易日结束后：

1. 交易所根据当日结算价计算每个账户的盈亏
2. 盈利直接计入账户余额
3. 亏损从账户余额中扣除
4. 确保风险每日都被控制

Day 1: 买入1手原油期货 @ $80/桶，保证金$10,000
Day 2: 结算价$82 → 账户增加$2,000 → 余额$12,000
Day 3: 结算价$79 → 账户减少$3,000 → 余额$9,000
Day 4: 结算价$75 → 账户减少$4,000 → 余额$5,000（低于维持保证金）
        → 收到margin call，需追加$5,000

期货定价：持有成本模型

期货的理论价格由持有成本模型（Cost of Carry Model）决定：

F = S × e^(r-q)×T

F = 期货价格
S = 标的资产当前价格
r = 无风险利率
q = 持有收益（如股息率、便利收益）
T = 到期时间（年）

Contango 与 Backwardation

这是期货市场两种重要的期限结构：

Contango（期货溢价）

• 期货价格 > 现货价格
• 通常出现在存储成本高的商品（如原油）
• 远月合约价格高于近月合约

Backwardation（现货溢价）

• 期货价格 < 现货价格
• 通常出现在供给紧张的商品
• 远月合约价格低于近月合约

Contango 期限结构：
到期月份：  6月    9月    12月   次年3月
期货价格：  $80    $82    $84    $86

Backwardation 期限结构：
到期月份：  6月    9月    12月   次年3月
期货价格：  $80    $78    $76    $74

期货的主要用途

用途	说明	示例
套期保值（Hedging）	锁定未来价格，规避价格波动风险	航空公司买入原油期货锁定燃油成本
投机（Speculation）	预测价格走势获取利润	预期金价上涨，买入黄金期货
套利（Arbitrage）	利用价格差异获取无风险利润	同时在两个交易所买卖同一商品期货
价格发现（Price Discovery）	期货价格反映市场对未来价格的预期	原油期货价格反映市场对未来供需的判断

期货 vs Forwards vs 期权

特征	期货（Futures）	远期（Forwards）	期权（Options）
交易场所	交易所	场外市场（OTC）	交易所或OTC
标准化	是	否（定制化）	是（交易所）
保证金	必须	通常不需要	买方支付权利金
每日结算	是	否	否
违约风险	极低（清算所担保）	较高	低（交易所）
义务	双方都有义务	双方都有义务	买方有权利，卖方有义务
杠杆	高	高	高

最小例子 / 最小场景

小明是一位面包师，需要每月购买大量小麦。现在是1月，小麦现货价格是每蒲式耳5美元。小明担心6月小麦会涨价，于是：

1. 在期货交易所以$5.20/蒲式耳买入1手6月到期的小麦期货（1手=5000蒲式耳）
2. 到了6月，小麦现货涨到$6.00/蒲式耳
3. 小明在期货市场盈利：($6.00-$5.20) × 5000 = $4,000
4. 同时在现货市场以$6.00购买小麦，成本增加：($6.00-$5.00) × 5000 = $5,000
5. 净效果：现货多花$5,000，期货赚$4,000，实际成本只增加$1,000

如果小明没有做期货套保，他将多花$5,000。期货帮他锁定了大部分成本。

边界与易混淆点

它不是什么

• 不是股票：期货是衍生品，不是所有权凭证
• 不是远期合约：期货在交易所交易，标准化，有清算所担保
• 不是期权：期货双方都有义务，期权买方有选择权

主要局限

• 杠杆风险：保证金制度放大了盈亏，可能快速亏光本金
• 到期日限制：合约有固定到期日，需要展期（roll over）
• 基差风险：套期保值时，期货价格与现货价格变动可能不完全一致
• 流动性风险：某些冷门合约可能难以平仓

常见误解

1. “期货就是赌博”：期货本身是风险管理工具，关键在于使用目的
2. “期货风险很大”：风险来自杠杆使用不当，而非工具本身
3. “期货到期必须交割实物”：大多数期货在到期前就被平仓，真正交割的不到2%

最短记忆方式

期货 = 标准化远期合约 + 交易所交易 + 保证金杠杆 + 每日结算，本质是”用小钱锁定未来价格”。

参考资料

1. Hull, J.C. (2022). Options, Futures, and Other Derivatives. 11th Edition. Pearson.
2. 中国期货业协会. (2023). 《期货市场教程》. 中国财政经济出版社.
3. CME Group. (2024). “Futures Fundamentals”. cmegroup.com/education